美联储需要一点点时间来决定何时开启时隔近十年的加息进程。在7月的FOMC会议上，美联储只释放出今年将加息的信号，但对何时行动依然持开放态度，希望等待更多有关经济复苏强度的证据。
 

在今年剩下的时间里，还有三次FOMC会议，一次是在9月，随后是10月，最后一次是在12月。不过市场更关心9月和12月这两次，因为会后美联储主席将举行新闻发布会。
 

美联储7月的会议声明中对就业市场的进展给予更强烈肯定，表示它看到了“稳固增长”，而6月时是“有所增长”。但美联储仍坚持现有措辞，称经济活动扩张“适度”，经济前景面临的风险“近乎平衡”，英国金融时报称，后一句相当于承认经济复苏仍存在不确定性。此外通胀情况不乐观，仍远低于2%，这又使美联储对加息表示迟疑。
 

这样的表述没有给9月加息还是12月加息提供明确的信号。分析人士对此的解读也存在分歧。
 

PNC Financial Services的首席经济学家在接受英国金融时报采访是说，美联储更加乐观的声明（尤其是关于劳动力市场的描述）可能是FOMC更有可能在9月加息而不是12月加息的信号。

“除非在接下来几个月经济情况出现恶化。”
 

有“美联储通讯社”之称的《华尔街日报》记者Jon Hilsenrath则撰文称，最新声明意味着美联储仍可能年内加息，但通胀持续处于低位或使加息推迟。
 

不过，债券市场似乎对第二次加息的时点更感兴趣。
 

“对市场来说更重要的事情不是美联储首次加息的时点，而是第二次加息的时点。”德银私人财富管理部门的固定收益交易主管Gary Pollack在接受彭博新闻社采访时提到，“这对市场来说更关键，因为这将提供美联储加息节奏和货币政策正常化演进的思路。”
 

目前期货走势显示交易员仍然坚持认为美联储加息节奏比决策层预测的更加平缓。
 

美联储利率预期显示，今年年底基准利率的预期中值为0.625%，2016年升至1.625%。
 

美联储7月的利率声明如此平淡，让人找不到9月还是12月加息的线索，不过高盛认为，想要理出头绪就要理解这次声明中多出来的一个词——some。
 

以下来自高盛：
 

今天FOMC会议后的声明相较于6月声明改动很小，但这并不影响我们对美联储最可能在12月加息的判断。声明中最值得注意的变化是在对劳动力市场进展的描述中多加了一个单词，some（一些）。
 

委员会预期，当劳动力市场出现一些（较6月原文多了“一些”）进一步改善，并有理由相信中期通胀将重回2%的目标时，将是提高利率范围的适当时机。
 

这种改变暗示，委员们对加息前劳动力市场改善程度的要求降低。但是这种新的描述只是很小的改动，并不意味着美联储官方对就业状况的解读出现完全地改观。
 

就业向左，通胀向右，这可难坏了美联储。
 

一直以来，就业和通胀都是美联储判断是否加息的两个主要因素。华创证券指出，在最新的7月FOMC声明中，尽管美联储进一步肯定了劳动力市场的改善，但对通胀的企稳回升并未乐观。

一方面，联储暗示加息的时点可能延后，但同时又没有完全关上9月加息的大门。
 

素有“美联储通讯社”之称《华尔街日报》记者Hilsenrath直言了联储的纠结心态，最新会议声明表明，美国就业市场取得进步，FOMC仍然处于在9月份或今年稍晚加息的正轨之上；但美联储对通胀率偏低表现出令人厌烦的担忧，使得部分官员保持谨慎，并据此将首次加息的时间押后。
 

不过分析认为，目前的国际环境下，无论美联储选择何时加息，加息的速度一定很缓慢。
 

美联储承认美国劳动力市场改善逼近加息门槛。FOMC会议声明称，美国劳动力市场持续改善，就业稳固增长，失业率下降。总体来说，劳动力市场的一系列指标显示，劳动力资源利用不足的状况自年初以来已有所减少。
 

Hilsenrath解读，会议声明暗示，美联储官员们希望见到“部分”额外改善，表明FOMC正逼近在采取政策行动上的就业门槛。
 

同时，美联储忧虑能源价格下跌导致通胀短期内难以回升。FOMC会议声明称，通胀持续低于美联储长期目标水平，部分反映了较早时候的能源价格下跌以及非能源进口价格下降。基于市场的通胀指标仍处于低位，基于调查的更长期通胀预期仍保持稳定。
 

FOMC预计，通胀将在短期内维持近期的低水平，但预期随着劳动力市场进一步改善，能源及进口价格走低等暂时性因素消退，中期通胀将逐步增长到2%的水平。委员会继续密切关注通胀的发展情况。
 

很显然，通胀的低迷已成为当前美联储加息的最大制约。美联储不再像6月那样认为“能源价格似乎已稳定下来”。这也意味着通胀的企稳回升或仍将短期内难觅踪迹。
 

美联储提到，通胀低迷是反映了“能源和非能源进口价格下跌”，属于输入性通胀。换言之，国际经济环境和通胀水平已经开始影响到美联储的加息速度。
 

国信证券资深债券分析师董德志通过研究发现，当前美国加息所处的国际背景，和1997年很像。他认为，即便联储最终加息，美元升值将在未来产生持续的反通胀效果，因此在首次加息后，第二次加息至少要到明年，因此近期新兴市场的波动也有望在首次加息后迎来喘息期。
 

我们多次提及过美联储最近的三个加息周期，即1994-1995年加息周期、1999-2001年加息周期、2004-2007年加息周期。在这三个加息周期的间期，美联储于1997年3月也进行了一次加息，但这之后美联储并未有第二次加息，而是将利率维持了一年半的时间后开始降息。那么，为什么美联储1997年的加息会昙花一现，其对于今天的美联储有何借鉴？
 

也许这里会联想到1997年的亚洲金融危机。然而，鉴于美联储一向在货币政策制定上具有“内视性”，我们并不认为美国以外的区域性金融危机可以左右其货币政策；而从美联储的双重使命来看，我们认为致使其1997年未能连续加息的决定性因素，在于美元升值的反通胀效应。在美联储1997年3月加息后，尽管美国经济复苏良好，但OECD的领先指标显示全球经济的复苏开始反转，并很快跌破长期趋势；美元因而出现持续大幅升值并带动通胀快速下行。鉴于美元升值产生了类似于加息的紧缩效果，美联储显然没有必要进一步加息。
 

与之形成鲜明对比的是美联储在2004年6月的加息，在这次加息后，由于OECD领先指标显示全球经济开始强劲复苏，美元因而延续了前期的大幅贬值，从而支撑了通胀进一步上行，美联储也因此迈开了连续加息的步伐。
 

回到当前，虽然美联储尚未开始加息，但其面临的外部环境确实与1997年颇为相似，比如OECD领先指标显示全球经济复苏再度拐头向下，美元也因而继续处于升值周期。由此可见，就理解美联储当前的加息决策而言，其在1997年的加息无疑是一个可供借鉴的案例。我们认为美元升值仍然将在未来产生持续的反通胀效果，因此在首次加息后（我们依然相信美联储会在年内加息），第二次加息至少要到明年，因此近期新兴市场的波动也有望在首次加息后迎来喘息期。

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